ECB otevírá další dva velké penězovody ze „severu na jih“, potenciálně rozbíjí jednotný trh EU

Už za necelé tři týdny zahájí Evropská centrální banka cyklus zvyšování úrokových sazeb. Zvýší je poprvé od roku 2011. Ocitá se tudíž na křižovatce. Předlužené země typu Itálie by totiž nemusely vysoké úroky unést, takže by se mohly zhroutit v bankrotu. Tomu se nyní bude ECB snažit zabránit za každou cenu, dokonce za cenu vážného narušení, ba rozbití jednotného trhu EU. Pokud by totiž padla Itálie, může padnout euro – a to je politicky zcela nepřijatelné.

ECB tak nyní přichází se dvěma novými opatřeními, které jí umožní oddalovat bankrot předlužených zemí jižního křídla eurozóny i v době, kdy už jim nemůže uměle stlačovat úrok na dluhu se zdůvodněním boje s deflační hrozbou. Kdy už tedy nemůže úrok uměle stlačovat se zdůvodněním snahy o zvýšení inflace na inflační cíl, jelikož inflace je na více než čtyřnásobku tohoto cíle. 

Obě opatření ovšem narušují, nebo dokonce pošlapávají jednotný trh.

Prvním z opatření, které ECB už spustila začátkem letošního července, je posílení penězovodů ze zemí, která sama centrální banka eurozóny označuje jako „dárce“, do zemí, které má za „příjemce“. Mezi „příjemci“ je pochopitelně Itálie, ale také Řecko, Španělsko nebo Portugalsko. „Dárci“ jsou země jako Německo či Nizozemsko.

Během pandemie ECB za nově vytvářená eura nakupovala ve speciálním programu (Pandemic Emergency Purchase Program, PEPP) dluhopisy členských zemí eurozóny, včetně Řecka. Nahromadila tak dluhopisy za 1,7 bilionu eur. Měsíčně dojdou do splatnosti dluhopisy z tohoto programu průměrně v objemu 17 miliard eur. Jinými slovy, vlády členských zemí eurozóny pošlou Evropské centrální bance měsíčně 17 miliard eur za splatné dluhopisy, které nakoupila v rámci pandemického programu. Z těchto 17 miliard splacených půjček průměrně zhruba 12 miliard měsíčně pochází od vlád ekonomicky relativně silných zemí, jako jsou zmíněné Německo nebo Nizozemsko. ECB těchto 12 miliard měsíčně může nyní využít k nákupu dluhopisů „příjemců“, tedy předlužených zemí typu Itálie nebo Řecka.

Potíž je právě v rozdělení na „dárce“ a „příjemce“. „Příjemci“ díky vyššímu odkupu svých dluhopisů ze strany ECB ušetří na obsluze vlastního dluhu, ovšem stane se tak jen z toho důvodu, že jim „dárci“ poskytli peníze, které by jinak, v rámci skutečně rovnoměrného rozdělení příjmů ECB, měly ulevovat od nákladů obsluhy dluhu právě „dárcům“.

Náklady dluhu už nesou vlády samotné. Takže v důsledku německý nebo nizozemský daňový poplatník ulevuje italskému nebo řeckému daňovému poplatníkovi. Nizozemec nebo Němec zaplatí na daních více, aby Ital nebo Řek platil méně. Jde tak o narušení jednoty vnitřního trhu EU, resp. tedy eurozóny, které může mít soudní dohru.

Také druhé z opatření, jímž chce ECB oddalovat bankrot předlužených zemí i v čase vysoké inflace, narušuje jednotný trh.

Toto druhé z opatření má mít stálý ráz, neboť první z opatření dle plánu doběhne v roce 2024. V rámci druhého z opatření, které bude zřejmě blíže představeno po zasedání vedení ECB letos 20. a 21. července, má centrální banka eurozóny vykupovat dluhopisy členských zemí kdykoli sezná, že už úrok na nich je až příliš vysoký. Kdykoli tedy trh dá najevo, že půjčování zemi typu Itálie je při dané úrovni úroku už příliš rizikové, a bude žádat úrok vyšší, může ECB říci, že požadavek trhu je v „rozporu s ekonomickými fundamenty“ a začít italský dluh v rámci tohoto druhého z opatření vykupovat, a tedy stlačovat úrok na něm. V podstatě tedy půjde o manipulaci s tržní úrokovou sazbou dle politického zadání. Zadání zní jasně, byť třeba ani formálně nemuselo být nikdy vyřčeno: za žádnou cenu nedopustit bankrot Itálie, a tedy možný krach eura, jak jej známe.

Jenže nákup dluhopisů v podání centrální banky je inflační, protože je uskutečňovaný za nově vytvářené peníze, které se hromadí v mezibankovním systému a umožňují obchodním bankám jít s úroky dolů. Nižší úroky totiž znamenají dostupnější úvěry, třeba hypotéky, a ty zase pochopitelně inflační tlak – třeba kvůli souvisejícímu růstu poptávky po nemovitostech a tedy i růstu jejich cen.

Proto ECB bude muset druhé z opatření doprovodit dalšími kroky, jež zamezí vzniku inflačního tlaku. Bude muset například bankám nabídnout natolik atraktivní úrok, aby si své volné peníze zaparkovaly u ní samotné a přešly je choutky na další vytváření úvěrů. Nebo bude muset kompenzovat nákup dluhopisů zemí „příjemců“, jako je Itálie, prodejem dluhopisů zemí „dárců“ typu Německa.

Což je ovšem opět v rozporu s jednotným přístupem. I druhé z opatření v konečném důsledku tudíž znamená, že daňoví poplatníci lépe hospodařících zemí eurozóny, jako je Německo nebo Nizozemsko, budou finančně přispívat daňovým poplatníkům hůře hospodařících zemí typu Itálie nebo Řecka.

Lukáš Kovanda, Ph.D.
Hlavní ekonom, Trinity Bank